動物保健企業信得科技申請港股上市 估值四年大跌四成

山東信得科技股份有限公司（簡稱信得科技）於2025年10月向香港交易所遞交上市申請，惟其上市前C輪融資估值僅18億元人民幣，較2021年6月B輪融資的28.78億元大幅縮水近四成，顯示投資者對動物保健產業前景趨於保守。這家由57歲獸醫專家李朝陽於1999年創立的企業，主要從事禽用疫苗及動物保健產品研發製造，2024年盈利曾下滑19%至2,812萬元，但2025年前三季業績強勁反彈，盈利激增118%至5,567萬元，呈現先蹲後跳態勢。公司目前在中國整體動物保健市場佔有率僅1.4%排名第九，但在禽用獸用生物製品細分領域位居第三，面對原材料成本波動與行業競爭白熱化雙重挑戰。

公司基本架構與專業背景

創辦人與管理團隊獸醫專業深厚

信得科技創辦人李朝陽現年57歲，1991年畢業於青島農業大學取得獸醫學士學位，在動物保健領域累積逾三十年經驗。他目前擔任中國獸藥協會副會長，在公司治理層面發揮產業影響力。值得留意的是，公司核心管理團隊大多具備獸醫專業背景，這種技術導向的領導結構在動物保健產業相對罕見，有助於產品研發與品質控管。然而，專業背景雖能確保技術深度，但在資本市場運作與品牌行銷方面是否具備足夠優勢，仍是投資者關注重點。

產品組合聚焦禽用疫苗市場

信得科技營收結構高度集中於獸用生物製品，2025年前三季該類別貢獻約七成收入，其中疫苗單一項目就佔總收入53.8%。若按動物類別區分，禽用產品佔比高達77.3%，畜用產品佔13.7%，而市場關注度高的寵物產品僅佔1.3%，顯示公司業務與中國家禽養殖業景氣高度連動。這種產品集中度既是優勢也是風險，優勢在於可在細分領域建立技術壁壘，風險則在於一旦禽流感疫情減緩或養殖業週期反轉，業績將承受顯著波動。相較於同業積極佈局寵物經濟藍海，信得科技在這塊高毛利市場的缺席，可能限制其長期成長想像空間。

估值縮水反映產業週期轉折

上市前融資估值呈現倒V型走勢

信得科技歷經三輪上市前融資，估值變化軌跡清晰反映產業榮枯。2015年12月A輪融資1.68億元，公司估值約6.71億元；2021年6月B輪融資2億元，估值飆升至28.78億元，六年間增值三倍，正值中國動物保健產業高峰期。然而，2025年10月完成的C輪融資估值卻跌至18億元，較B輪大幅縮水37.5%，顯示投資機構對產業前景轉趨謹慎。這種估值倒掛現象在近年港股IPO市場並不罕見，但幅度如此之大，反映出動物保健產業確實面臨結構性挑戰，而非單純資本市場情緒問題。

A股同業市值普遍腰斬印證產業趨勢

信得科技估值縮水並非個案，A股上市同業股價表現提供有力佐證。動物保健龍頭中牧股份（600195.SH）雖發布2025年淨利預增逾一倍，但扣除非經常性損益後實際盈利同比下降62.6%至72.8%，已是連續第三年淨利下滑。其股價雖在過去一年回升18%，但相較2020至2021年間逾15元高點仍跌逾一半，現價市盈率約36倍，市值約80億元。另一家市佔率第八的普萊柯（603566.SH）股價更從2023年逾30元高峰暴跌至近期約13.8元，市值約48億元。這兩家公司的市值縮水幅度與信得科技估值調整幅度高度吻合，共同指向產業競爭加劇與利潤率壓縮的結構性困境。

財務表現與經營風險評估

近年業績呈現劇烈波動

信得科技財務表現起伏明顯，2024年收入較2023年微幅下滑，盈利則下跌19%至2,812萬元，毛利率從46.3%微降至46%，反映傳統業務成長動能不足。然而，2025年前三季業績卻出現戲劇性翻轉，收入增長25.2%至8.77億元，盈利激增118%至5,567萬元，毛利率大幅提升至49.7%。公司解釋主因是高毛利的獸用生物製品（疫苗及轉移因子）收入顯著上升，但這種爆發式增長能否持續存疑。投資者需警惕業績基期過低導致的增長幻象，以及是否存在為上市美化財報的會計操作。

原材料成本波動構成重大利潤風險

信得科技利潤對原材料價格極度敏感，2025年前三季材料成本佔總銷售成本63.4%。根據公司敏感性分析，材料價格每變動5%將導致利潤波動約1,400萬元，相當於期內利潤的25%。這意味著原材料價格若上漲5%，公司獲利將減少四分之一，暴露其成本轉嫁能力薄弱。動物保健產業上游主要依賴化工原料與生物製劑，價格受國際能源市場與農產品週期影響，公司未提及是否採用避險工具鎖定成本，此項風險在通膨環境下將更加突出。

市場高度分散競爭白熱化

中國動物保健產業呈現「大產業、小企業」特徵，根據灼識諮詢統計，前十大企業市佔率合計僅約23%，龍頭企業市佔率僅4%，信得科技以1.4%排名第九。這種高度分散的市場結構代表進入門檻相對低，但規模經濟難以發揮，企業必須投入大量銷售費用爭奪市場。相較於人藥產業的寡佔格局，動物保健企業議價能力較弱，面臨客戶（養殖戶）與供應商雙向擠壓。雖然信得科技在禽用生物製品細分市場排名第三，但該細分市場技術門檻是否足以抵禦新進者挑戰，仍有待觀察。

產業前景與投資價值分析

中國動物保健市場長期成長可期但短期承壓

根據灼識諮詢預測，中國動物保健市場規模將從2024年的680億元，以7.6%的複合年增長率擴大至2034年的1,410億元。成長動能來自食安意識提升、規模化養殖比例增加與寵物經濟崛起。然而，短期面臨養殖業去產能、終端需求疲軟與價格戰三重壓力，這與信得科技估值調整時序吻合。投資者需分辨長期趨勢與短期週期的差異，避免將產業長期成長潛力與個股短期表現混為一談。特別是禽用疫苗市場與白羽雞、黃羽雞養殖週期高度相關，2025年禽價低迷可能影響養殖戶防疫支出意願。

估值合理但缺乏爆發性題材

信得科技在估值大幅下調後上市，對大股東而言集資額減少，但對投資者而言反而降低追高風險。相較於AI、生物科技等當紅新股動輒數倍漲幅，動物保健概念股顯得平淡無奇，二月初上市的畜牧業龍頭牧原股份（2714.HK）公開招股僅獲5倍超額認購，上市後漲幅僅約4%，可作為信得科技上市表現的參考指標。然而，估值合理並不代表具備投資價值，在缺乏題材催化劑下，信得科技可能淪為成交量低迷的冷門股。投資者應關注公司能否在寵物保健領域取得突破，或透過併購提升市佔率，否則僅憑禽用疫苗業務難以支撐長期股價表現。